在港交所上市的中概互联企业中，腾讯音乐以其独特的地位引人注目。作为腾讯的控股子公司，腾讯音乐员工总数虽仅约5000人，但其人均市值在中概互联企业中却紧随母公司之后，位列第二。其市值规模之大，甚至接近7个微博、3个B站、1个贝壳，甚至约等于3/4个百度。
腾讯音乐的业务相对单一，然而，其近年来的表现却显示出其隐藏的实力。仔细研究其发展历程，我们不难发现，腾讯音乐在垂类赛道中堪称一个“非典型”的龙头。
腾讯音乐的“非典型性”主要体现在三个方面。首先，面对监管，其利润率不降反升。音乐平台的版权问题，尤其是“独家”版权争议，在过去十年间经历了多轮监管和整改。然而，自2020年落实整改以来，腾讯音乐的毛利率却出现了明显增长。在丧失独家权的情况下，腾讯音乐在发行商与内容供给商的博弈中重新占据了优势地位。
其次，腾讯音乐的用户数量减少，但用户价值却在提升。自2020年第一季度以来，其在线音乐业务的月活跃用户数（MAU）有所下滑，但用户平均收入（ARPU）却有所增长。腾讯音乐仿佛对音乐粉丝群体进行了“提纯”，留下的都是愿意付费的高净值用户。
最后，腾讯音乐的盈利能力增强，同时费用却在降低。近年来，其整体的费用规模出现了明显下降，而盈利能力却稳步增长。腾讯音乐的归母净利从2020年第一季度的8.87亿元增长至最新的15.83亿元，涨幅惊人。
腾讯音乐的账面现金余额也达到了285亿元左右，其流动性充沛，对外的资本开支和面向投资人的分红都相对较少。这种“攒小金库”的做法，使得腾讯音乐在资本世界中宛如一只“貔貅”。
那么，究竟是什么原因造成了腾讯音乐的这些“反常”现象呢？经济学原理或许能为我们提供一些解答。普林斯顿大学劳动经济学教授艾伦·克鲁格在《摇滚吧，经济学》一书中提出了许多违反典型经济学传统的观点，这些观点恰能解释腾讯音乐的反常之处。
首先，“长尾经济”悖论很好地解答了腾讯音乐面对监管时利润率提升的现象。音乐产业具有“超级明星属性”，幂律逻辑使得头部音乐人的收入占比远高于帕累托法则。即便互通了99%的版权，受众最高的1%仍然存在壁垒。因此，腾讯音乐在丧失独家权后，反而压低了音乐人的议价权，从而提升了利润率。
其次，音乐的伴随性特点使得其应用场景多样，且数字音乐的边际成本几乎为零。这使得音乐的付费用户远高于视频、文字流媒体。腾讯音乐的ARPU增长也反映了这一点，其定价策略使得消费者觉得花的值，从而提升了续费粘性。
最后，流媒体平台的经济系统存在误区。推荐机制并非最重要的因素，而成本控制和内容供给才是关键。腾讯音乐虽受限于用户规模，但依靠母公司支持和成本控制策略，仍能在削减费用的情况下维持较高的活跃用户规模和内容供给。
腾讯音乐之所以能够在没有流量焦虑和产业链供需压力的情况下稳步发展，主要得益于音乐平台这一成本相对固定、应用场景多、营运成本低的好生意。而随着音乐产业的不断向上发展，腾讯音乐等音乐内容平台也有望获得更高的估值和更乐观的预期。
